2018年04月03日 | 客户依赖症+研发费用削减 卓胜微电子叩门IPO

经济观察报 记者 黄一帆 仅4年时间，一家从事集射频前端芯片研究、开发和销售一体的江苏公司便将净利润从2014年亏损16万元做到2017年前三季度盈利1.44亿元。

3月23日，证监会网站发布苏州卓胜微电子股份有限公司（以下简称“卓胜微电子”）招股说明书。伴随着射频领域国产替代风潮和4G的普及以及对于5G的期待，这家射频前端厂商携近三年的靓丽业绩叩响了A股资本市场的大门。

在业绩高增长的同时，该公司也存在着客户集中度高、研发费用削减、信用政策放松等情况。

据机构研究，全球射频开关市场在经历年均增长近15%的快速成长后，增速已出现放缓，预计至2019年增速将下滑至8.93%。这或将加剧市场对于卓胜微电子上市后业绩持续增长的隐忧。

此外，该公司近年研发费用支出也远低同业上市公司。

卓胜微电子回复经济观察报称，在国内方面，本土竞争对手提供的芯片产品趋于同质化，从而导致市场价格下降、行业利润缩减等状况。而在中高端芯片设计领域，有一定进入门槛，公司全面高效的研发创新能力成为核心竞争力的最重要组成部分，也是维持较高毛利水平的关键因素。

第一大客户贡献营收68%

 根据证监会3月23日更新的卓胜微电子招股书显示，该公司成立于2012年8月，2017年8月进行股改，目前主营业务为射频前端芯片的研究、开发与销售，主要向市场提供射频开关、射频低噪声放大器等射频前端芯片产品，并提供IP授权。

数据显示，2014年度，卓胜微电子主要营收来源于射频开关，2015年度、2016年度和2017年1-9月，射频开关和射频低噪声放大器总体收入占公司营业收入的比重分别为 72.58%、88.52%、97.09%和97.73%。

所谓射频开关，指用于不同接收/发射通路到天线的选择与切换，以达到共用天线、节省终端产品成本的目的。在射频前端领域核心市场主要是在滤波器市场，国内目前有少量厂商从事。安信证券分析师孙远峰研报显示，公司所生产的射频开关为射频前端的第三大业务板块，增长的驱动力来自天线开关业务增长。

卓胜微电子表示，目前产品主要应用于智能手机等移动智能终端。报告期内，三星作为第一大客户，在2014年、2015年、2016年和2017年1-9月份的报告期内贡献了公司整体收入的31.25%、40.01%、76.23%和68.01%。

卓胜微电子回复记者时表示，公司于2012年成为三星供应商，满足客户对产品的需求，并逐渐与客户建立长期稳定的合作关系，通过规模化量产实现收入。

在客户集中度方面，伴随着与三星合作金额的增长，卓胜微电子的客户集中度进一步提高，乃至于2017年前三季度公司前五大客户占据了营收的93.41%。此外，国产品牌小米以4288.58万元成为了其第二大客户。

一位华东私募分析师称，从招股书看，公司供应商和客户出现集中度双高的情况，客户方面卓胜微电子较为优质，“这块技术总体看门槛不太高，国产替代的概率会高，国产手机厂商的兴起也会促进上游供应商的发展。”正因如此，卓胜微电子近三年业绩呈爆发式增长。2014年到2017年前三季度，其营收分别为4370.08万元、1.11亿元、3.85亿元（同比增285%）、4.8亿元（同比增24%），归母净利润由亏损16.58万元，增长为1125.22万元、8415.94万元（同比增648%）、1.44（同比增71.4%）亿元。

不过，卓胜微电子的经营活动现金流情况却与营收和利润增长出现一定的背离情况。2014年-2017年前三季度，公司经营活动现金流为-69.21万元、940.74万元、9451.07万元（同比增长905%）、8659.04（同比-8.4%）万元。

经营现金流的上述情况或与公司开展信用政策调整有关。随着销售规模的提升，上述报告期内，该公司的应收账款占流动资产的比例分别为14.54%、17.35%、15.96%和24.58%；应收账款净额占当期营业收入的比例分别为9.69%、10.79%、8.25%和16.63%。

招股书显示，该公司自2017年以来的确基于经销商放宽了信用政策。“对于部分信誉良好、业务规模较大、合作时间较长的经销商，给予月结5天至月结15天的信用政策。”同时，卓胜微电子表示，2017年应收账款净额占营业收入的比例大幅提升，主要系部分信用期限较长的核心直销客户。

卓胜微电子方面回复记者称，2017年公司现金流和净利润出现较为明显的背离，主要原因就是业务规模快速提升，进而导致存货及应收账款大幅增加。

研发费用远低于同业

从招股书看来，维系卓胜微电子高速成长的部分原因来自于公司的成本管控和高毛利率。

招股书显示，上述报告期内，该公司毛利率分别为64.27%、56.80%、62.11%及56.56%，维持在较高水平。以2017年1-9月份数据为例，相比于同业上市公司44.64%毛利率的平均值，卓胜微电子高出同业近11%。

卓胜微电子称，2016年度毛利率水平有所上升，主要系当期射频开关、射频低噪声放大器的销售产品结构发生变化，产品销售平均单价上升，同时射频开关单位成本较上年度略有下降而射频低噪声放大器单位成本基本持平，使得射频开关、射频低噪声放大器的毛利率均有所提升；2017年1-9月随着已有产品的平均销售单价下降，毛利水平有所下降。

对于公司产品维持高毛利及产品单价和行业出现背离情况，公司表示“就主要产品的单价而言，报告期内射频开关、射频低噪声放大器等产品价格总体呈下降趋势，主要原因为芯片领域产品更新换代较快，同系列芯片产品在推出后，随着市场竞争日趋激烈，单价呈下降趋势。”

而2015和2016年度，公司产品单价上升，主要原因为主要是由于销售产品结构发生变化，部分产品复杂度、单价水平较高的型号销售占比提升。

此外，从技术更新换代的特点上来说，射频前端芯片设计行业技术更新速度快，行业中的各参与者均需要不断进行研发，以保证产品在行业中的竞争力。

不过，卓胜微电子管理费用中的研发支出远低于同业，因此公司期间费用有所削减。报告期内，其研发费用分别为1694.96万元、2575.63万元、5901.55万元及3471.97万元，分别占营收38.79%、23.2%、15.3%、7.23%；期间费占营收分别为 61.64%、48.59%、36.30%及17.95%，呈逐年下降趋势。

这使得2017年1-9月公司的管理费用率低于同业上市公司均值20%左右。以上市公司国科微电子为例，公司系集成电路设计企业，每年发生大量的研发投入，2014年-2016年营收为1.81亿元、3.67亿元、4.89亿元。报告期内研发费分别为5110.26万元、8816.94万元和1.06亿元，占各期管理费用的比例分别为78.17%、74.66%和71.08%，占营收比重为27.6%、23.98%、21.78%。

公司称，研发费用占营收比重下降的原因在于“随着公司新产品逐渐被客户采用，大量产品进入量产阶段，收入快速提升，规模化效应显现，研发费用占营业收入比重进而有所下降。”

一位射频前端行业上市公司高管告诉记者，这一块技术更新快，做好还是有些门槛的，如果跟不上便存在风险。